证券公司审计发现内幕交易的切入点

证券公司审计发现内幕交易的切入点

内容摘要：从近些年的审计项目来看，国家对资本市场的审计项目相对较少，

在此领域内查办的重大违法行为相对不够突出，因资本市场特别是券商投行业务

等内幕交易和违法行为的隐匿性，审计调查也并不容易取得有力证据，本文通过

对证券公司的主要业务入手，分析容易出现重大违法行为的环节，确定审计应关

注的重点，从而为证券公司审计提供参考思路。关键词：证券公司审计内

幕交易直投公司《证券法》第七十三条规定：“禁止证券交易内幕信

息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动。”可见，

内幕交易是指证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信

息进行的证券交易活动。内幕交易主要有三个构成要素：内幕人员、内幕信息、

内幕交易行为。以往，审计大多关注经纪业务，因其在总收入中占比较重。

但由于近年来相关监督部门关注度的提高，尤其是股东客户交易保证金采取第三

方存管的形式，经纪业务中的证券交易运行机制、管理机制、信息反馈和监督检

查等逐步健全，内部控制和风险管理较为有效，证券公司违规、违纪操作条件和

空间不大。审计查出内幕交易等重大违法行为，可以从以下几个方面进行调查分

析：一、证券的发行与承销：找托儿买股票

近两年投资者在二级市场买入新股并持有，然后长期亏损的大有人在。即便

二级市场下跌首日破发，但这并不影响一级市场的暴利：发行人机构投资者中介

机构获利丰厚，一二级市场利益已严重失衡。私募股权投资（PE）投行、律师事

务所、会计师事务所乃至上市公司都是处于整个资本利益链上游的群体。基金作

为机构投资人处于利益链的底层。在目前的发行制度下，发行人承销商和

私募机构都希望能够实现高价超额募资。承销商可以通过超募发行获得巨额提

成，而发行人私募机构则希望上市后以高价套现。作为“一条绳上的蚂蚱”，主

导上市前期流程的发行人私募机构和承销商容易形成利益合谋，人为拉高发行价

格。证券公司在承销时对上市公司的情况非常熟悉，如果是一个好企业，

证券公司会将机构投资者配售的部分卖给熟人，而新股高价发行后实现的变现收

入，证券公司可以吃到回扣。如果上市公司是一个实际上不怎么样的企业，证券

公司会将机构投资者配售的部分卖给“冤大头”，做“冤大头”的往往是公募基

金和国有投资公司，因为民间投资机构绝对不会上当。证券公司在承销时与其他

机构投资者合谋，实现“寻租”利益。新股高价发行的危害很大，一方面，它显

著增大了投资风险。过度包装的企业上市后极易“变脸”，导致股价下跌，伤害

投资人利益；另一方面，大面积高价发行新股，不利于吸引资金持续入市，一定

程度伤害了股市的融资机能。当然，在证券发行和承销之前，也就是在现

行的核准制度下，发行额度采用计划管理方式，股票发行审批中也很容易出现权

力“寻租”现象，这一点从证监会落马的高官案件就可窥见一斑，是公开的秘密。

一些发行人和中介机构为了谋取上市所带来的利益，通过虚假包装，骗取发行上

市资格，影响了市场的公正。二、自营业务：避免不了的“老鼠仓”

证券业“老鼠仓”第一案，为原西南证券副总裁兼投资管理部总经理季敏波

涉嫌利用未公开信息交易一案，利用负责西南证券自营业务的全面管理工作职务

便利条件，获取内幕消息等其他未公开信息，违反规定，通过其实际控制或受托

操作的亲属等5人的证券账户，先于或同期于西南证券自营账户买入或卖出20

余只股票，成交累计金额5400余万元。这个案例是证券公司高管人员获

取自营盘信息为自己谋利。而证券公司自营业务本身还可能是新股发行的“老鼠

仓”，作为对本公司投行业务发行或者承销的新股进行“护盘”。我们可以理顺一

下自营盘的护盘功能：新股上市当天，上游利益者都希望有个好价钱，投行为了

让新股平稳上市会请一些机构护盘，可能会签“护盘协议”。在新股上市一年后，

如果盈利预测与一年前相差太大，保荐人会被追究责任，因此保荐人会采取措施，

提高上市公司股价，从而频繁和机构投资公司合谋。2012年3月31日，

证监会公布新一轮《新股发行体制改革征求意见》，旨在抑制“三高”现象的发

行改革，平衡各方利益，削弱投行定价权，将过度透支的一级市场利益重新划给

二级市场。新规规定，如果发行市盈率高于行业平均市盈率25%，一旦上市后实

际盈利低于盈利预测，将对公司高管和保荐人施以重罚。审计中，要通过

审查“交易性金融资产”、“可供出售金融资产”、“结算备付金——自有”和“资

产减值损失”等科目，评价其自营业务资产情况，并分析评价自营业务相关的负

债科目，摸清其自营业务资金来源。重点是对自营业务的活动记录进行关注，如

会议记录、大事记，对公司高管的行为记录进行追踪，对公司持仓的情况进行分

析，将股票的买入成本与二级市场比对，看证券公司买入成本如果出现在顶部，

那么肯定会说明公司在最高位接盘。根据证券公司自营业务的一般操作

规程，投资经理向交易员下达交易指令，交易员根据指令进行申买申卖相关股票，

每日交易结束后，交易员会把成交情况做表，每个投资经理对应的交易情况都有

记录，交易记录由相应的投资经理签字确认后才能存档。审计人员可以调查交易

记录，来分析不正常的交易痕迹。三、资产管理业务：集合理财产品

与国际上大型证券公司相比，资产管理业务作为国内证券市场刚兴起的业

务，各证券公司在实务中存在较多不规范之处，如提供保底收益，严重挪用客户

资金，未按规定建立防火墙，与证券自营业务合谋损害客户利益等。事实上资产

管理业务被国内券商视为变相的融资渠道。随着创新试点券商的创新活动开展，

证券资产管理业务已由原来的定向资产管理业务向集合理财资产管理业务发展，

集合资产管理业务属于特殊的资产管理业务，其委托人较多，并且定额申购集合

资产份额，由证券公司进行投资管理，集合资金托管于商业银行专户，集合投资

资产托管于证券公司独立的交易席位上，便于理解，集合资产的经营模式类似于

基金产品。证券公司资产管理部都有一套“资产管理系统”，该系统把分散

在数十个营业部的数百个虚拟的帐户的信息记录在系统中，总部的操盘手直接能

够选择这笔数百万的大单如何分拆为数十笔小单，分散到几个营业部的几十个不

同的虚拟个人帐户上，通过广域网自动把指令发到不同的营业部的交易系统，同

时自动获得成交回报。同时，这个系统提供一些项目管理的功能，例如：投资经

理将一批客户的钱放在A项目，一共多少钱，打算买卖哪些股票（所谓股票池），

已经买了多少股票，盈利多少，项目负责人是谁，是否有领导授权等，资产管理

业务就是一种特殊的私募基金的业务。资产管理部还有一套

（交易帐户系统），在“集合理财”管理办法下发行的“集合理财产品”，

就是一只小型基金。审计人员在调查时应关注这两个系统的交易记录，从

“代理业务资产”、“代理业务负债”等科目，查明资金的来源、使用和管理情况，

分析数据，看是否存在利用客户委托资产进行内幕交易、操纵证券价格、将集合

资产管理计划资产用于资金拆借、贷款、抵押融资或者对外担保等用途、在自营

账户与资产管理账户之间，或者不同资产管理账户之间进行买卖、自营业务抢先

于定向资产管理业务进行交易、将证券资产管理业务与证券公司其他业务混合操

作、接受来源不当的资产从事洗钱活动、以自有资金参与本公司开展的定向资产

管理业务等问题。四、券商直投业务：近水楼台先得月

券商直投企业，并保荐企业上市，这种产生于国外的模式，主要试图通过券

商参与投资来为其他投资者提供信心。这种模式的背后，是西方成熟市场实行注

册制，其特点是上市门槛极低，事后监管严格，资金必须对拟上市企业进行仔细

选择，如果上市企业业绩不好，可能随时跌破原始股价，如果上市后造假被查，

企业和券商更是会受到巨大损失。因此，这种“直投+保荐”的模式体现了风险

共担的精神，也有利于信心建立，如果企业确实有实际业绩，券商获得慧眼识珠

的直投利润也是应该的。但是，西方的“直投+保荐”模式在我国，却成了

巨大的利益输送渠道。这主要源于我国企业上市实行核准制，上市是稀缺资源，

市场资金充沛，企业只要上市，价值就翻很多倍，投资者立刻可获得巨大利益，

几乎是无风险暴利。即便是2012 年3 月的《新股发行体制改革征求意见》公布，

新股发行并未触动核准制，证监会官员认为核准制起了很大作用，而注册制实行

的条件极不成熟，也不是新股发行改革的关键。通过分析不难看出，我国的“直

投+保荐”存在巨大的道德风险。2007 年开始，获准试点的券商，大都采

取“直投+保荐”的经营模式。保荐本该增加对企业业绩的把关，可本该作为把

关人的券商因为直投与企业成为利益捆绑体，为了让企业上市获取利润，把关人

反而可能成了造假的合谋者。券商作为 IPO 企业保荐人的同时，旗下直投公司

又参股该 IPO 企业，而且往往都是通过“突击入股”的方式提前进场蛰伏。

在目前公司上市仍受严格限制的“核准制”下，券商的直投模式被视为投行帮助

企业上市，企业又以低价回赠股份给该券商的直投公司，被市场视为“公开的内

幕交易”。同时，保荐人个人投资被保荐的公司，与“老鼠仓”何异？2011 年投

行腐败第一案谢风华夫妇 PE 腐败案中，安雪梅作为保荐人就是利用亲戚的公司

来投资自己包装的公司，谋取巨额利益，被举报。直投公司凭借天然的保

荐优势，通过上市前的突击入股获取巨大收益，明显有失公允。在其入股之后，

保荐机构往往就有自觉自愿的动力对该企业进行过度包装，损害投资者利益。尽

管证券公司内部都有“防火墙”管理机制，但是业内的质疑有三点：一是在一个

利益冲突和利益输送同时普遍存在的行业中，指望靠证券公司自律，无异于自欺

欺人；二是2009 年6 月新股IPO 改革以来所滋生出的高发行价、高发行市盈率

和高超额募集资金现象，与“保荐+直投”模式密切相关；三是投行保荐人和PE

腐败案例，让市场很难相信“洪洞县（衙）里有好人”。人们还记得，作为直投

业务开展以来第一个吃“螃蟹”的券商，中信证券下属机构金石投资于 2009 年

5 月认购了神州泰岳210 万股，入股到上市只用了5 个月，盈利却达一个多亿，

股价最高时，回报率高达17 倍，被称为“最精准直投”。要知道，神州泰岳的保

荐人和主承销商均是中信证券。2011 年和 2012 年新出台的法规并未彻底

否定“直投+保荐”模式。《证券公司直接投资业务监管指引》，一方面明确证券

公司可以开展直投业务，从而拓展了证券公司的业务范围，另一方面也规定，证

券公司担任拟上市企业的辅导机构、财务顾问、保荐机构或者主承销商的，自签

订有关协议或者实质开展相关业务之日起，公司的直投子公司或投资基金等不得

再对该拟上市企业进行投资。说明其虽否定了先保荐再投资的方式，但投行与券

商直投部门可达成默契，打时间差，通过先投资再开展业务的方式来钻空子。

审计不仅要关注证券公司的直投公司和保荐业务、承销业务的关联性，还要对主

要负责人和投资经理的重大交易记录和会议纪要进行调查，调查了解公司高管及

法定内幕人员，如发行人的工作人员、上市公司工作人员及其他监督管理人员等

等，摸清怀疑对象曾用名、别名、配偶名、家庭情况及亲属姓名、最亲近的朋友

姓名、亲密的同学姓名及其他社会关系等信息在内的各种情况。这些信息开始也

许显示不出其重要性，但可能在以后的审计查询对比中提供有价值的线索。调查

内幕人员个人、配偶及相关人员开设账户从事股票交易的情况，重点要针对操盘

人交易指令的决定及下达，抓住内幕信息传递的两头，源在公司，尾在操盘人，

分析消息源即内幕人员与操盘人之间可能的消息渠道。同时，了解这些知悉内幕

信息者是否有异常的经济来源及动向，如购买豪华车或豪华住宅，这有可能是其

利用内幕信息进行股票交易的非法所得或者泄露内幕信息他人所给的报酬等，必

要时和证监部门、公安部门联合行动。(韩丽娜)参考文献：

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沈寅.券商直投道德风险巨大.人民日报[N]，2011,7,15

文 韩丽娜 （审计署济南办） 来源 审计署

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