十年期附息国债是无风险收益率的一个关键品种，它的到期收益率是对市场风险偏好的最真实反应，也是经过市场各方预期交融并充分博弈后的一种动态结果。近期的钱荒闹得金融市场有点恐慌，A股上冲乏量叠加证监刘主席讲话的威慑力，市场先后展开了明显的回调。期间银行间拆借利率连续攀高，国债期货主力合约大跌的同时长期国债收益率大涨至3.1%，引起了市场对货币收紧的预期。
对此，剑境查看了财政部发行的本年国债情况，其中今年银行系统3-5-7-10年期的凭证式国债和储蓄式国债，票息基本维持在3.5-5.5%之间；证券系统代发流动性好的记帐式国债票息持续降到2.74-2.7%，交投活跃的十年期国债收益率曾跌破2.7%逼近历史新低，随后12月初又涨至3%附近。本次十年期国债收益率大涨，除了明显的银行逆回购到期资金量大以及年末资金偏紧的常规原因外，还有个重要因素就是本币汇率持续贬值；根据当前经济局面看，一是周期性行业市场供需再平衡已完成，很多报道显示开工率大幅提高而市场需求滞涨，二是传统行业仅部分去库存且产能过剩依旧严重，而且资本外流加速带来通缩隐患。可以说，这种大涨的货币紧缩只是个短期错觉现象，它不具备长期趋势的基础。
回顾从02年开始的10年国债收益率走势和上证指数的走势，国债收益率和上证指数呈现有一定正相关性，而并非市场所说的利率越低股市越牛。05年后中国十年期国债利率的均值是3.7%，最底是08年次贷危机时年底的2.5%；从以往的经验来看，低利率往往和低股价同时出现，而在利率超过4.5%的时候是很难出现牛市（4.5%以上往往是利率的高点，而也常常对于指数的高点）；可见，长期国债利率的高低不仅是股市风险状态判断的一个预兆指标，同时进一步看，它的盈利收益率可以揭示沪深两市的价值与风险。
盈利收益率(E/P)与中国10年期国债收益率之比走势图
盈利收益率（
Yield）的运用意义
盈利收益率其实与股息率颇为类似，仅仅是将股息率分子上的股息换成盈利，便是盈利收益率，因此，其实带出的意思亦相似，盈利收益率主要是比较盈利相对其股价的表现。大多数读者对盈利收益率可能颇为陌生，不过，如果你尝试将其分子分母倒转，便会发现非常熟悉，其实就是市盈率（PE
Ratio）的另一个版本。
（摘录来源：格雷厄姆访谈）巴特勒：我总是认为，我们用每股股价除以每股收益的市盈率，而不是用每股收益除以每股股价的盈利收益率作为标准真是太糟了。明白一只股票的盈利收益率是2.5%的实际意义，要比认识到同样这只股票的市盈率是40倍的实际意义要容易多了。
格雷厄姆：是的。盈利收益率的概念更加科学，也是一个更合乎逻辑的分析方法。
巴特勒：如果分红比率约为50%，那么你可以用盈利收益率的一半来大致推断未来可长期持续的红利收益率。
格雷厄姆：是的。基本上，我希望股票投资的盈利收益率能够达到利率的两倍。但是，在大多数年份，利率低于AAA评级债券所支付的5%的利率。因此，我制定了选股标准的两个上限。即使利率低于5%，市盈率最高上限倍数仍为10倍。另一个市盈率最高上限倍数是7倍，即使现在的AAA评级债券超过7%。因此，一般来说，我买入股票的时点是在股票盈利收益率将会达到AAA评级债券利率两倍的时候，最高市盈率倍数在7倍到10倍之间。我的研究就是基于这一标准形成的。去年我在芝加哥荣获了莫罗道夫斯基()奖。
巴特勒：看来，你的这项研究已经基本完成了。
沪深股票盈利收益率历史数据 数据来源：上海证券交易所
备注：2005年上证998点的市盈率是17.4倍，2008年上证1664点的市盈率是13.5倍，当时十年期国债利率最低2.5%，到期收益率在4.3%附近，随后2年连续下降。
综上可见：从长期国债无风险收益率创新低回升看，上半年沪指低位是一个相对中期大底，除非再爆新危机或股灾，否则很难轻破前低2638点（深指除外）；近15年中，上证指数几次危机的大底点位不断抬高，而对应大底的市盈率水平却不断降低，这表明上证指数长期趋势是向上的。从指数动态PE的盈利收益率与十年期国债收益率比值看，沪市比深市风险小而预期收益高，前年沪港通到今年的深港通都表明跟谁联通利好无关，但却与低估值高股息的价值蓝筹们密切相关，这正是当前沪强深弱的真相。
当前周期蓝筹引领的通胀慢牛，只是走在途中颠簸一下而已，本轮慢牛趋势浪仍未现见顶信号。相反，传统业产能过剩依旧严重，随着周期行业补库存完成市场供需再平衡，以及本币外汇的连续快速贬值，明年很可能经济下滑再陷通缩周期，货币政策或定向宽松，债券市场将重抬牛步；届时，美国压制石油高价叠加经济萎缩探底趋势，石油出现中期大顶将导致A股体现见慢牛顶部。
未来之变可谓神鬼难测人性，道可道，非常道；名可名，非常名...对于投资者，注意依价值低估而入就应高估而出，依成长初生进就应依成长终末而出，方可渔大利而善终；切记自视聪明贪婪投机，奔赴市场三派品种左右抢夺，必受市场各道主力绞杀，如此投资长久必亡。